股票市场的有效性是一个在金融领域争论了近百年的问题，很多学者根据客观的市场异象对市场有效性理论的正确性提出了挑战。而反转效应和动量效应正是对股票市场有效性提出严峻挑战的市场异象之一。根据市场有效性理论，如果股票市场是有效的，那么任何投资者不可能持续获得无风险的超额利润。但是，西方学者对西方许多国家股票市场的实证研究发现，反转效应和动量效应在这些国家的股票市场上长期存在，如果采取相应的投资策略，投资者就可以获得无风险的超额收益。 那么在中国股票市场上，反转效应和动量效应是否如在美国、日本、欧洲等国家的股票市场上那样长期存在并非常显著呢?如果中国股票市场上存在显著的反转效应和动量效应，那么反转效应和动量效应产生的超额收益的来源是什么?是市场风险溢价还是投资者行为偏差导致价格的系统性偏误，或者两者兼而有之?解答好这几个问题正是本文研究的目的。本文以我国深沪市A股股票市场为考察对象，深入探讨反转效应和动量效应的存在性及显著性，并对其超额收益产生的内在原因进行了进一步的研究。 作者采用目前较为前沿的金融计量的研究方法对上述问题进行了研究，具体研究方法和结论如下： 1、论文既采用了DeBondt和Thaler(1985)对反转效应的检验方法，也采用了Jegadeesh和Titman(1993)对动量效应的研究方法，设计了3个月、6个月、9个月、12个月和18个月5种不同的排序期，构造赢家组合、输家组合和零投资组合，然后在不同的持有期考察组合的收益情况。 研究发现，在我国股票市场上，赢家组合和输家组合具有完全不同的表现，而零投资组合和赢家组合的表现类似。这说明在我国股票市场上，股票价格的上升和下跌具有不对称的运动特点。赢家组合在各个不同的排序期，都表现出显著的动量效应。持有期较短时，赢家组合动量效应产生的超额收益较少，持有期较长时，赢家组合产生的超额收益显著增加。在排序期一定的情况下，持有期越长，赢家组合的动量超额收益越高；当持有期大于40个月时，排序期越长，赢家组合动量超额收益越高。零投资组合的超额收益表现与赢家组合的表现类似。 输家组合则呈现出与赢家组合完全不同的特点，输家组合在短期内表现出显著的动量效应，而在长期内存在显著的反转效应，这一点和国外很多股票市场有相似之处。 2、在检验出我国股票市场存在反转效应和动量效应的基础上，本文对反转效应和动量效应的内在成因进行了进一步的研究。就目前的研究文献看，对反转效应和动量效应的成因的分析主要从两个方面进行。第一，从经典的金融理论入手，试图证明反转超额收益和动量超额收益是对风险的一种补偿；第二，从行为金融学入手，试图证明反转超额收益和动量超额收益是投资者行为偏差的结果，是过度反应或者反应不足的一种表现。本文也是沿着这两条思路进行研究。 首先，作者通过对CAPM模型和Fama-French三因子定价模型的实证研究来验证反转收益和动量收益是否是截面风险补偿的结果。研究发现CAPM模型完全不能解释反转收益和动量收益，而Fama-French三因子定价模型对赢家组合的动量收益和输家组合的动量及反转收益都有很好的解释。这说明我国股票市场的反转效应和动量效应的超额收益很大程度上来自于不同股票间截面风险的一种补偿。但是，三因子定价模型对零投资组合的解释力较差。研究发现这和赢家组合与输家组合收益变动的不对称性有关，这说明，三因子定价模型不能完全解释反转效应和动量效应的超额收益。 第二，在对传统资产定价理论进行检验的基础上，本文进一步研究我国股市是否存在过度反应和反应不足，是否需要用行为金融学的理论进行解释。根据Jegadeesh和Titman(2001a)的研究方法，本文也对组合设计了一个后持有期检验，验证股价是符合过度反应假设、反应不足假设还是Conrad和Kaul(1998)所提出的随机游走假设。研究结果表明，短期内赢家组合存在反应不足，导致短期内的动量效应明显，而在长期内，赢家组合的收益率服从随机游走，动量效应的超额利润仍然存在，但是其来源主要是不同证券期望收益率的截面方差。而不同证券期望收益率的差异可以用截面风险补偿来解释。输家组合存在过度反应，这在股价上表现为短期内存在动量效应，长期内存在反转效应。本文进一步分析输家组合存在过度反应的原因是投资者对负面信息的反应过度。投资者对于负面的信息常常评价过高，表现在股价上就是，股票价格过低。当信息完全传播后，股价往往回升到其正常的价值。这可能和中国股票市场的外在环境有关，上市公司造假的事件层出不穷，导致投资者对正面信息的反应谨慎，而对负面信息反应过度。 3、最后作者讨论了我国股票市场上的资产定价问题。除了在定价模型中引入反映上市公司规模、账面市值比等因子之外，还引入了反映动量效应和反转效应的因子。同时，通过使用PanelData的建模方法，既反映了不同股票收益率的截面差异，又可以反映同一只股票收益率的时序特征。通过模型选择，本文采用了反映不同股票间差异的固定效应模型，研究发现引入动量效应因子和反转效应因子的模型具有较好的表现。 本文的创新之处：首先，在检验我国股票市场是否存在反转效应和动量效应这一问题上，本文作了更为全面的检验。因为以前学者的检验存在一些问题，如：样本容量太少导致检验结果不显著，或者检验时间区间比较短。本文选择了1995年1月到2003年12月深圳和上海股票市场上绝大部分上市公司作为检验样本，既在时间上包括了一个完整的牛市和熊市的时间区间，又在样本选择上包含了在这期间绝大部分的上市公司，样本容量增大。而且在持有期的检验上，本文扩大到了72个月，比较清晰的看到了组合超额收益在长期的表现。正是由于研究样本时间区间和容量的扩大以及持有期的扩大，导致了研究结论与国内其他学者研究结论的差异，本文得出了更为符合实际的结论。 其次，本文既采用了DeBondt和Thaler(1985)对反转效应的检验方法，也采用了Jegadeesh和Titman(1993)对动量效应的研究方法，研究了赢家组合、输家组合和零投资组合的不同表现。国内大部分学者仅仅研究零投资组合的反转效应和动量效应；有部分学者也研究了这三种组合，但是没有对三种组合超额收益产生的原因进行对比分析。因为中国股票价格运动具有明显的不对称性，单单研究零投资组合并不能找出动量效应和反转效应的真实特征和其产生的原因，本文从存在性检验到原因的解释都对这三种组合进行了深入的对比分析，得出了有意义的结论。 第三，在对超额收益的解释上，本文准备既检验行为金融理论是否适合解释中国股票市场的动量和反转收益，又检验传统的模型如CAPM和Fama-French是否可以解释这一现象。没有笼统的得出哪个理论更适合的结论。而是针对不同的组合，不同的理论都有相应的解释作用。 最后，在前文的基础上，作者将反转效应和动量效应的收益以一定的指标形式放在我国股票市场的收益率模型中，并采取比较新的paneldata建模方法来进行设定和检验，在对收益率建模的方法上，有一定的前瞻性。